КРАТКАЯ ХРОНОЛОГИЯ СОБЫТИЙ

Первый ощутимый удар доллар получил в конце января, провалившись против марки за неделю с 1.84 до 1.75. Главной виновницей происшедшего оказалась практикантка Белого Дома Моника Левински. Чем закончилась эта история, мы уже знаем - столкнувшись в декабре 98 года с реальной угрозой импичмента, американский президент не придумал ничего лучшего, как развязать войну с Ираком, но и после этого он не смог избежать суда в конгрессе, который проголосовал за отстранение президента от должности. Окончательно судьба Клинтона должна быть решена в течение ближайшего месяца, но вероятность того, что сенат проголосует "за", крайне мала, так как для этого требуется две трети голосов, а республиканцы располагают всего лишь 55 голосами из 100.

После падения доллара в конце января, он в течение нескольких дней вернулся на прежние уровни. Это стало следствием угроз США в адрес Багдада - уже тогда Клинтон стал отрабатывать тактику действий на случай реальной угрозы импичмента. Но до военного конфликта дело тогда не дошло, возможно помешала начавшаяся зимняя Олимпиада. На какое-то время на Forex(e) наступило затишье, сопровождавшееся плавным усилением американской валюты и подъёмом фондовых рынков. Перелом наметился к концу апреля.

Исторические события происходили в первый уик-энд мая. В это время в Брюсселе состоялся саммит Европейского Союза, который журналисты окрестили днём рождения Евро. На саммите окончательно был определён состав участников Европейского Экономического и Валютного Союза (ЭВС), который начал действовать с 1 января 99 года. В него вошли: Бельгия, Германия, Испания, Франция, Ирландия, Италия, Люксембург, Нидерланды, Австрия, Португалия и Финляндия. Великобритания, Швеция и Дания не вошли в ЭВС по политическим соображениям, а Греция не достигла макроэкономических требований. Честно говоря, Маастрихтские критерии не выдержали и ряд других стран (см. приложение 2, таб.2), так в Ирландии и Португалии инфляция превышает установленные нормы, а в Бельгии и Италии показатель долги/ВВП больше максимально допустимого (60%) почти что в два раза. Однако на эти мелочи решили закрыть глаза и Евро был дан старт. В Брюсселе впервые явно проявились трения между основными участниками Союза - Германией и Францией. Камнем преткновения стал пост главы Европейского Центрального Банка (ЕЦБ), на который претендовали обе стороны. В итоге был принят компромиссный вариант - первые четыре года ЕЦБ будет возглавлять голландец Вим Дизенберг, за которого выступал Бундесбанк, а сразу после него пост займёт француз Жан-Клод Трише. Реакция рынка на брюссельский саммит была довольно бурной. На волне оптимизма в отношении ЭВС международные инвестиционные фонды начали пересматривать свои валютные портфели в пользу марки. Более других от этого пострадал фунт стерлингов, провалившийся за короткое время более чем на 20 фигур на кроссе против марки (прил.1). Были даже сообщения, что свою руку к этому приложил Джордж Сорос, вложивший несколько миллиардов в данную операцию. Усиление марки наблюдалось в это время против практически всех валют, в том числе и против доллара США. Впрочем ослабление доллара объяснялось и рядом объективных факторов. Именно в мае, новая волна потрясений прокатилась по фондовым рынкам. В Европе и США она оказалась краткосрочной, а вот многие развивающиеся страны вошли в штопор, из которого так и не сумели выйти. Прежде всего эти слова относятся к России, где с мая шло беспрерывное падение финансовых рынков, закончившееся известными событиями 17 августа. А в конце весны более других пострадала Индонезия, где в результате народных волнений пал режим Сухарто.

В нашем обзоре мы пока ни слова не сказали об йене, а она заслуживает отдельного внимания. Именно её можно назвать героем прошедшего года. Вплоть до августа она безостановочно валилась, что объяснялось негативными тенденциями в японской экономике и ухудшавшимися ожиданиями. Этот год оказался для Японии самым тяжёлым за всё послевоенное время (подробности в разделе "макроэкономика"), поэтому неудивительно, что всё это отразилось на йене. Правительство Японии сначала приветствовало ослабление национальной валюты, полагая, что рост экспорта в данном случае будет стимулирующим фактором для экономики, однако надежды не оправдались. Когда курс доллар/йена перевалил за 130 и резко пошёл вверх, японцы всерьёз обеспокоились, вдобавок и американцы, имеющие давнишние торговые трения с Японией стали призывать их остановить падение йены. Первая интервенция, отбросившая доллар со 135 до 127 была проведена в апреле. Результаты - уже через месяц курс торговался на прежнем уровне. Вторая, более масштабная интервенция совместно с ФРС США последовала в июне - доллар рухнул со 146 до 133. Однако и она не дала долгосрочных результатов. После этого японские власти немного успокоились и пообещали не идти против рынка, а дожидаться разворота тенденции, который и будет подкреплён интервенциями. В это же время в Японии произошла смена кабинета - после того как ЛДП проиграла выборы в верхнюю палату парламента, премьер-министр Хашимото подал в отставку, а его пост занял соратник по партии Кейдзо Обучи. Многие средства массовой информации называли Обучи представителем старой гвардии и не верили в его способность провести в стране радикальные реформы. Однако в дальнейшем стало ясно, что это не так. За короткое время Обучи удалось достичь компромисса с оппозицией в вопросах проведения банковских реформ, разработать беспрецедентный бюджет на следующий финансовый год, а также создать парламентскую коалицию с оппозиционной либеральной партией. Именно эти факторы и заложили фундаментальные основы усиления йены.

Итак, мы подошли к наиболее драматичным событиям прошедшего года. Начались они с девальвации рубля, замораживания ГКО и введения моратория на выплаты по иностранным кредитам со стороны России 17 августа. Финансовые потери западных инвесторов вследствие этого дефолта были не столь велики, чтобы вызвать катастрофу мирового масштаба, поэтому все, что произошло в дальнейшем, объяснялось исключительно психологическими факторами. Главным результатом российского дефолта стал подрыв доверия ко всем развивающимся рынкам, спрэд между доходностью гос. облигаций развивающихся стран и казначейских обязательств США вырос почти что в три раза (прил.2, граф25). Начался массовый отток капитала из Латинской Америки, в результате чего на девальвацию национальных валют были вынуждены пойти Венесуэлла, Эквадор, на 12% провалился мексиканский песо, реальная угроза финансового краха нависла над Бразилией. Своего апогея кризис достиг в начале октября, когда стало известно о банкротстве крупнейшего американского хеджевого фонда LTCM (Long Term Capital Management), имевшего значительные вложения в России и на других высоко рискованных рынках и потерявшего примерно 90% активов. Вслед за этим о своих серьёзных потерях стали заявлять другие финансовые монстры, тесно связанные с LTCM. Желая компенсировать убытки, фонды кинулись крыть долгосрочные длинные позиции на курсе доллар/йена. Пользуясь низкими процентными ставками в Японии, международные спекулянты в течение нескольких лет брали кредиты в йенах, переводили их в доллары и вкладывали средства в казначейские обязательства США, ставки по которым были намного выше. В условиях продолжительного падения йены, это был малорискованный и прибыльный бизнес. Теперь же пробил час расплаты - массовая распродажа долларов привела к обвалу курса доллар/йена со 136 до 111 в течение трёх дней (6-8 октября). Данный случай наглядно продемонстрировал нестабильность мировой финансовой системы и вызвал разговоры о необходимости введения административных методов контроля. Первыми на этот путь встали азиатские страны. Гонконг, считавшийся доселе чуть ли не самой рыночной страной, ввёл ряд ограничений на конвертацию национальной валюты для коммерческих банков и предпринял масштабные интервенции (~$15млрд.) для поддержки фондового рынка. Малайзия пошла ещё дальше, введя жёсткий контроль над перемещением капиталов. Все взгляды обратились на Россию, где в это время шли разговоры об отставке президента, национализации предприятий и банков и возвращении к СССР. Однако новое российское правительство твёрдо заявило о невозможности такого сценария, и это явилось одним из факторов, способствующих дальнейшей стабилизации. Вторая половина октября и ноябрь оказались на редкость благоприятными для финансовых рынков, на которых в это время наблюдался бурный рост. Индекс Доу-Джонса вернулся к историческим вершинам, а доллар компенсировал половину понесённых потерь. Основную роль в этом сыграло дружное снижение процентных ставок ведущими странами. США за полтора месяца срезали ставки с 5.5% до 4.75%, Великобритания - с 7.5% до 6.25%, Германия и Франция - с 3.3% до 3.0%, а вслед за ними и все участники ЭВС опустили свои ставки до 3%. Большую роль сыграло принятие МВФ программы кредитования Бразилии на сумму $41.5млрд. Это позволило успокоить латиноамериканские рынки и избежать (отсрочить?) девальвацию бразильского реала.

	4кв. 97	1кв. 98	2кв. 98	3кв. 98
Изменение импорта, $млрд.	-10,0	-13,3	-19,4	-20,3
Изменение экспорта, $млрд	0,2	-2,8	-12,2	-13,1

Активное сальдо счёта текущих операций выросло более чем на треть, если в 97г. оно составляло $94млрд., то в 98г. ожидается $128млрд., и это является одной из фундаментальных основ усиления национальной валюты.

Поняв, что возможности наращивания экспортного потенциала исчерпаны, японское правительство решило сделать акцент на фискальных методах стимулирования экономики и внутреннего спроса, то есть увеличить государственные расходы и сократить налоги. В общем-то скромные шаги в этом направлении предпринимало ещё правительство Хашимото, но его преемник Кейдзо Обучи оказался более радикальным. Разработанный на 1999-2000 финансовый год проект бюджета предусматривает увеличение расходов на 5.4% по сравнению с предыдущим годом, при том что налоговые поступления вследствие снижения ставок различных налогов должны упасть почти что на 20%. Бюджетный дефицит, который достигнет 9.2%(!) от ВВП планируется покрыть за счёт огромного выпуска государственных облигаций - 31.05 трлн. йен, что почти что в два раза больше, чем в предыдущем году.

	1998-99 фин. год.	1999-2000 фин .год.	Изменение, %
Налоговые поступления	58,522	47,119	-19,5
Неналоговые поступления	3,590	3,691	2,8
Выпуск гос. облигаций	15,557	31,05	99,6
Всего	77,669	81,860	5,4

Среди расходов наибольшее увеличение планируется по следующим статьям: обслуживание национального долга (+2.569трлн. йен, +14.9%), социальная защита (1.245трлн., +8.4%), общественные работы (+0.445трлн., +5%), поддержка малого бизнеса (+3,5млрд. +1.9%), образование и наука (+89.6млрд. +1.4%).

По замыслу правительства такой бюджет должен стать сильным допингом для экономики и стимулировать рост. Японцы надеются, что в следующем финансовом году он может составить 0.5%, а вот МВФ не разделяет их взгляды и предсказывает очередное снижение ВВП на 0.5%.

ГЕРМАНИЯ

Весь год относительная стабильность наблюдалась на фондовых рынках региона (прил.1), некоторые из них даже подросли, а как известно, фондовые рынки - один из лучших прогнозных индикаторов. Региональные валюты также прекратили своё падение, а тот низкий уровень, которого они достигли летом 97-ого, позволил значительно улучшить показатели платёжного баланса. Реакция финансовых рынков ЮВА на Российский кризис была минимальной, чего не скажешь про Латинскую Америку. В отношении каждой из стран региона аналитики усматривают позитивные сигналы - так в Южной Корее во второй половине года отмечено небольшое снижение безработицы, а в Таиланде возросли продажи транспортных средств, что является признаком возвращения потребительского доверия. Стоит также отметить снижение банковских ставок к докризисному уровню во многих странах региона и рост золотовалютных резервов. Надежду вселяют и финансовые инициативы японского правительства, которое предложило пакет экономической помощи в размере $30млрд. для поддержки стран ЮВА. Одним из важнейших факторов стабильности в регионе явились достижения Китая. Кто только не предрекал в прошедшем году девальвацию юаня, однако не смотря на эти прогнозы, юань устоял, а китайская экономика сохранила высокие темпы роста ВВП. По итогам трёх кварталов они составили 7.2%, правда в начавшемся году МВФ предсказывает их замедление до 6.5%. Одним словом в новый год азиатская экономика вступает с надеждами на лучшее, а вот в отношении стран Латинской Америки это сомнительно.

В 1998 году Бразилия, Мексика и Аргентина сохранили положительные темпы прироста ВВП, однако на фондовых рынках наблюдался настоящий обвал. Существенное ослабление испытали валюты Эквадора, Венесуэлы и Мексики (мексиканский песо полегчал за год почти что на 20% по отношению к доллару США). Настоящим чудом явилось то, что удалось удержать от девальвации бразильский реал. После 17 августа Бразилия оказалась на краю пропасти. В период сентябрь-ноябрь ей требовалось погасить порядка $100млрд. по внутренним долгам (прил.2, граф.24), при том что падение доверия к развивающимся рынкам сильно сократило возможность рефинансирования долгов (прил.2, граф.25). Чтобы избежать краха бразильское правительство было вынуждено пойти на ряд экстренных мер - повысить краткосрочные процентные ставки до 50% и отменить 15%-ый налог на иностранные инвестиции, но и это не остановило оттока капиталов - к концу октября золотовалютные резервы сократились до $41.6млрд. против $70.9млрд. в июле. Однако судьбу России Бразилия не повторила, так как между этими странами существует всё-таки ряд коренных различий. Во-первых, в Бразилии иностранные инвесторы держат всего лишь 7% правительственных долгов, во-вторых, Бразилия имеет опытное пользующееся доверием правительство, которое уже один раз успешно отражало атаки спекулянтов во время мексиканского кризиса 1995 года, и наконец, в Бразилии достаточно устойчивая банковская система. Окончательно рынок успокоился после принятия МВФ программы кредитования Бразилии в размере $41.5млрд., однако цены облигаций так и не вернулись на докризисный уровень (прил.2, граф26). Наиболее трудными для Бразилии видимо будут первые три месяца 1999 года, когда требуется погасить порядка $50млрд. Осложнить эту задачу могут низкие цены на товарных рынках, как известно крупную часть валютной выручки составляет экспорт кофе и соевых. Однако решительная поддержка со стороны международных финансовых организаций, позволяет надеяться, что Латинской Америке в начавшемся году удастся избежать кризиса, с которым столкнулись ЮВА и Россия. Но так или иначе, ситуацию в данном регионе стоит держать под контролем и не выпускать из виду, так как из всех развивающихся рынков лишь данный регион пока ещё не испытал на себе в полной мере последствий мирового финансового кризиса. Если же кризис всё-таки грянет (мы бы оценили вероятность этого как 55-45), то более других пострадают конечно же США, являющиеся крупнейшим кредитором региона. Соответственно и судьба американского доллара в этом случае становится достаточно прозрачной.